バイアウトの目的、メリットは？資金調達の手法などを紹介

バイアウトとは何か？

『バイアウト（BuyOut）』という言葉を聞いたことはあるでしょうか？M&Aの手法の一つとされ、近年はIPO（株式公開）に代わる『イグジットの手段』としても注目されています。

株式を買い取り経営権を得ること

バイアウトは、会社の株式を買い取り、経営権を獲得することです。

株式会社の場合、株式を取得するとその会社の株主になり、持ち株比率に応じた権利が与えられます。原則的に1株につき1個の議決権があり、持ち株が増えれば増えるほど、会社経営にかかわる重要な意思決定への影響力を高められるのが通常です。

発行済株式の過半数以上を取得した株主は、株主総会の普通決議を単独で成立できるようになるため、実質的に会社の経営権を支配したことになります。

一般的なM&Aの場合、ほとんどは『外部の第三者』が買い手ですが、バイアウトでは『会社の関係者』が買い手となるケースが多いのが特徴です。

バイアウトには以下のような種類があります。

• MBO（Management BuyOut）
• EBO（Employee BuyOut）
• MEBO（Management-Employee BuyOut）
• LBO（Leveraged BuyOut）

イグジット手段としても注目される

『イグジット（EXIT）』とは、投資した資金を回収すること、またはその戦略を指す専門用語です。ベンチャービジネスや企業再生においては、創業者や投資ファンドが会社の株式を売却し、資金を回収することを指します。

これまでは、証券市場に株式を上場させて売却する『IPO（Initial Public Offering）』がイグジットの主流でした。しかし、上場するまでに多大な時間とコストがかかることから、近年はM&Aによるイグジットが注目されています。

多くの場合、バイアウトは資金に限りのある自社の経営陣や従業員が買い手となるため、一般的なM&Aに比べると回収できる資金は少ないでしょう。

一方で、『信頼できる人に会社・事業を承継できる』『取引先との関係性が維持されやすい』『短期間でのイグジットが可能になる』というメリットがあります。

MBOとは

バイアウトにはさまざまな種類があり、『誰が買い手になるのか』でバイアウトの名称が異なります。『MBO（マネジメント・バイアウト）』は、経営陣が主体となる買収です。MBOの目的や会社が享受できるメリットを見ていきましょう。

経営陣による企業や事業の買収

バイアウトには複数の種類がありますが、MBOは会社の経営陣による買収です。マネジメント（Management）には、経営や管理といった意味があります。

会社は経営陣に株式を売却し、その対価を受け取る流れです。株式が市場に公開されていない非上場企業や中小企業にとって、株式を現金化できるのは大きなメリットといえるでしょう。

株式譲渡や事業譲渡など

MBOの実務的なスキームは『株式譲渡』とほぼ同じです。株式譲渡とは、経営者や株主が保有する株式を買い手に譲渡することで、経営権を移行させる手法です。

会社の資産（負債を含む）や従業員、事業部門などを包括的に引き継ぐのが特徴で、ほかのM&Aに比べて手続きが簡便です。

MBOは『企業の株式を経営陣が買い取って経営権を得ること』と定義しましたが、経営陣が自社の事業部門の一部、または全部を買収すること（事業譲渡）もMBOに含まれると考えてよいでしょう。

この場合は事業のみを買い取るため、会社の経営権は現経営者が保持し続けます。

従業員が受け入れやすい点などがメリット

買収で第三者の手に経営権が渡ると、会社の経営方針や運営方法、組織文化などが変わります。

中には、変化に戸惑いを覚えたり、不満を抱いたりする従業員もいるでしょう。新たな経営者とそりが合わなければ、1人また1人と会社から離れていくかもしれません。

MBOの場合、会社の事情を隅々まで把握している『経営陣』が買い手となるため、従業員や取引先は安心感があります。MBOで従業員のモチベーションが大きく下がる可能性は低いでしょう。

MBOの目的はさまざま

MBOの目的は会社によって異なります。中小企業や非上場企業は、後継者問題の解消や事業承継を目的にするケースが多い一方で、上場企業がMBOにより非上場化を実施する場合もあります。

のれん分け

MBOは、経営陣による友好的な買収であることから、『のれん分け』に似ているといわれます。のれん分けとは、従業員が会社から独立する場合、有形無形の財産（のれん）の使用を会社が認めることです。

例えば、複数の子会社を持っている大企業において、『本業に経営資源を集中投下したい』『グループ内の相乗効果が期待できない子会社を手放したい』『子会社を独立させたい』という場合、事業継続を前提に子会社の経営権を経営陣に取得させます。

一方、経営権を取得した経営陣は、事業を承継しながらも、親会社の方針にとらわれない、より自由な経営ができるようになります。

後継者問題の解消

日本では、中小企業の後継者不足が深刻化しています。利益が出ているにもかかわらず、後継者不在のために『黒字廃業』を選択する企業が増えているのが現実です。

後継者不足を解消する方法の一つとして、M&AやMBOが注目されています。M&Aでは、第三者が後継者として選ばれます。

社内に新たな風が吹き込み、これまでにない変化が生まれる期待はあるものの、『会社や従業員を第三者に任せるのは不安がある』というオーナーは少なくありません。

MBOであれば、自社を知り尽くした経営陣に事業を承継できるため、経営者としては安心です。親族ではないものの、親族内承継に近い形といってよいでしょう。

上場企業の非上場化

経営陣がMBOにより市場に流通している自社株式を買い集めると、上場企業の上場は廃止されます。なぜ自社を非上場化する必要があるのでしょうか？

株式が上場すると、上場企業というネームバリューを獲得できます。企業の認知度が上がる、市場での資金調達が容易になるというメリットと引き換えに、株の買い占めによる敵対的買収のリスクにさらされたり、多額の上場維持費に悩まされたりするのが実情です。

さらに、株主を意識しすぎるあまり、会社経営が短期的な利益追求を偏重し、中長期的な視点が失われてしまう可能性も懸念されます。

こうした『上場によるデメリット』を手放すために、MBOによる非上場化を選択する企業は少なくありません。

MBOのデメリット

MBOには多くのメリットがあるものの、デメリットもゼロではありません。特に、自己資金の少ない経営陣は『買収資金の確保』で行き詰まる可能性もあります。

経営革新にならない場合がある

現在と同じ経営陣によって運営されるため、MBOを実行しても会社の経営体質に大きな変化は生じません。経営方針や組織風土が変わらないことは、メリットであると同時にデメリットでもあります。

経営上の大きな革新が起こらない企業は、刻々と変化する外部環境についていけず、自然淘汰されてしまいます。旧体制のよくない部分がそのまま引き継がれてしまう上、問題点にも気付きにくいでしょう。

企業が非上場になった場合、『株主＝経営者』となるため、会社経営への監視機能が低下する恐れがあります。経営権の乱用や不正には十分に注意しなければなりません。

買収資金がネックとなる

MBOでは、買収資金を経営陣が用意することになります。一般的なM&Aに比べると、買収金額は低く設定されるケースがほとんどですが、『どのようにして買収資金を確保するか』は大きな課題となるでしょう。

仮に株主総会の特別決議を単独で可決したい場合、議決権のある株式の2/3以上が必要です。経営者の自己資金でどれだけの株式が買い取れるのかを確認し、その上で不足分を補うための資金調達法を考えなければなりません。

従業員が買い手となるバイアウトも

一般的な企業同士の買収とは異なり、バイアウトは『誰が買い手になるか』のバリエーションが豊富です。従業員が買い手となるバイアウトには、『EBO』と『MEBO』があります。

EBO

『EBO（Employee BuyOut）』は、従業員による買収です。中小企業やオーナー企業では親族内承継が一般的ですが、親族の中に事業を継いでくれる人がいない場合も珍しくありません。

後継者がいなければ廃業を選ぶほかなくなりかねないため、自社の従業員に事業を承継するのです。社内事情に詳しい人材に会社を任せられるため、経営者交代に伴う大きな混乱を回避できます。

ただし、MBO同様に従業員が買収資金をどれだけ確保できるかが問題となるでしょう。

MEBO

『MEBO（Management-Employee BuyOut）』は、経営陣と従業員が協働して会社を買収する手法です。MBOとEBOを掛け合わせたものと考えましょう。

『親会社から独立して、自分たちで会社をつくっていきたい』という意思表示になる場合が多く、従業員の積極的な経営参加に、社内全体のモチベーションや士気が高まるのがメリットです。買収資金の調達は、経営陣と従業員が協力して行います。

LBOとは

『LBO（Leveraged BuyOut）』の『Leverage （レバレッジ）』とは、小さな力で大きな効果を生み出す『てこの原理』を指します。LBOとはどのようなバイアウトなのでしょうか？

対象会社を担保に借入を受け買収する手法

LBOは、『買収の対象となる会社（以下、対象会社）』を担保にして、金融機関や投資ファンドなどから資金調達をする方法です。

金融機関から融資を受ける場合、対象会社の将来のキャッシュフローや資産によって借入金を弁済していくため、LBOを行う側の資産力や信用力が不足していても、資金調達ができるのです。

『わずかな手元資金＋外部の資金』で大きな買収が実現することから、『LBO（Leveraged BuyOut）＝てこの原理のバイアウト』という名が付けられています。

通常のM&Aでは、金融機関から借入をした買い手企業が借入金の返済義務を負いますが、LBOでは、最終的に借入金の返済義務が『対象会社』に移る点が特徴です。

対象の事業・資産からの収益を原資とし、その範囲以上の返済義務を負わないローンは『NRL（Non-Recourse Loan・ノンリコースローン）』と呼ばれます。この仕組みについては、後ほど詳しく説明します。

MBOでも用いられる

MBOやEBO、MEBOは、買収資金の調達が大きな課題です。経営陣や従業員による資金負担が想定されていますが、手元の自己資金には限界があります。

社内の人間によって行われるバイアウトでは、金融機関や投資ファンドなどからのサポートを得るLBOが一般的であると考えましょう。

LBOでは買収側が『特別目的会社（SPC）』と呼ばれるペーパーカンパニーを設立します。SPCを受け皿にして資金調達を行い、最終的に買収した対象会社を合併します。

投資ファンドによるバイアウト

業績やキャッシュフローが安定している中小企業においては、投資ファンド（PEファンド）によるLBOが実施されるケースもあります。投資ファンドの意味や融資との違いについても確認しましょう。

PEファンドによる出資

バイアウトの資金調達には、金融機関の融資のほかに『投資ファンドの活用』という選択肢もあります。一般的に、投資ファンドは『株式の取得』によって出資を行います。

そもそも『投資ファンド』とは、投資家から集めた資金を資産運用のプロフェッショナルであるファンドマネージャーが運用し、そこで得た収益を投資家に分配する仕組み・運営主体です。

投資ファンドの中でも、株式を市場に公開していない『非公開企業』を投資対象としたファンドは『PE（プライベート・エクイティ）ファンド』と呼ばれます。

非公開企業や中小企業は、PEファンドを買収資金の出資者にすることで、少ない自己資金でレバレッジを効かせたバイアウトが可能となるのです。

バイアウトファンドの役割

PEファンドは、『バイアウトファンド』の一種です。バイアウトファンドとは、成長期・成熟期にある企業に出資をするファンドを指します。M&Aや事業承継においては、『バイアウトファンド＝PEファンド』と考えてよいでしょう。

金融機関は貸付による利息を収益としますが、バイアウトファンドの収益は、保有株式を売却した際に得られる『値上がり益（キャピタルゲイン）』です。

そのため、単に出資をするだけでなく、『会社を成長させて企業価値を高めること』がバイアウトファンドの主な役割になるでしょう。具体的には、株式の過半数を買い取った上で、経営のプロを企業に派遣するなどして経営に積極的に関与します。

バイアウトファンドは、以下のような流れで動くのが一般的です。

• 企業に出資をする（株式を保有する）
• 企業の経営に関与し、企業価値を高める
• 株価が上がったところで株式を売却し、値上がり益を得る
• 値上がり益を投資家たちに分配する

企業側がバイアウトファンド（PEファンド）を活用する主なメリットは以下の通りです。

• 金融機関からの融資のように利息が付かず、返済期限を気にする必要がない
• PEファンドが派遣した経営のプロから経営支援が受けられる

LBOの流れ

自己資金型のバイアウトと比較して、LBOは一連の手続きがやや煩雑です。バイアウトを行う側は特別目的会社を設立して資金調達を行い、最後に対象会社と合併をして完了となります。

SPC設立

LBOを用いたスキームでは、経営陣らが『特別目的会社（以下、SPC）』を設立するのが最初のステップです。実質的にはペーパーカンパニーで、資金調達のためだけに設立されます。

SPCの設立時は、買い手が一定の出資金を拠出します。出資金額はごく少額に設定しておき、買収の段階で必要な資金を拠出するのが一般的です。

なお、SPCに類似したものに、SPV（Special Purpose Vehicle）があります。これは『特別目的事業体』と呼ばれ、ある特定の目的のために設立された事業体の総称です。SPCは、SPVのうち『会社の形態』をとるものを指します。

借入など資金調達

次のステップは、対象会社の株式を買い取るための資金調達です。SPCでは最初に経営陣から必要資金を調達し、不足分を金融機関や投資ファンドから調達します。選択肢としては次の三つです。

• 金融機関からの融資
• 投資ファンドからの出資
• 金融機関と投資ファンドの両方を併用

SPCには返済原資がないため、対象企業の将来のキャッシュフローや資産を担保に借入などを行います。

借入金の多寡は、その後の会社経営に大きな影響を及ぼします。LBOの融資は貸出金利が高く設定される傾向があるため、返済を踏まえた上で、どのように資金調達をするのがベストなのかを検討しなければなりません。

買収

資金調達の後は、SPCが対象企業の株式を取得します。対象会社は保有する株式を買い手であるSPCに売却し、SPCは調達した資金によってその対価を支払う流れです。

過半数以上の株式を取得すると、SPCが親会社、対象会社が子会社になります。一般的には対象会社の株式を全て取得し、『完全子会社』にするケースが多いようです。買収の実施後、SPCは多額の債務と対象企業の株式を保有している状態となります。

SPCとの合併

最後のステップとして、親会社であるSPCと子会社の合併を行います。合併とは、複数の会社を一つの会社に統合するM&A手法で、合併する側を『存続会社』、合併される側を『消滅会社』と呼びます。

LBOにおいては、SPCと対象会社はそれぞれ以下のような役割です。

• 親会社（SPC）：消滅会社
• 子会社（対象会社）：存続会社

合併後は、消滅会社の権利義務が、存続会社に包括的に継承されます。合併前の段階において、SPCは多額の債務を抱えていますが、合併後はその債務が存続会社に引き継がれます。

存続会社は将来のキャッシュフローや資産から借入金の返済を行いながら、事業を回していくことになります。

まとめ

バイアウトは、経営権の獲得を目的にした企業買収です。株式を取得して経営権を握るパターンが一般的で、経営陣によるバイアウトと従業員によるバイアウトに大別されます。

MBOやEBOでは、融資や投資ファンドを活用したLBOが大半です。LBOは一連の流れが複雑になるため、バイアウトに関する知識・経験が豊富な外部コンサルタントのサポートが不可欠といえるでしょう。